19 กุมภาพันธ์ 2569 – ฮั่วเซ่งเฮงเปิดเผยว่า รายงานล่าสุดของรัฐบาลสหรัฐฯ สะท้อนภาพการคลังที่ “ดีขึ้นชั่วคราว” จากแรงหนุนรายได้ภาษีศุลกากร ซึ่งพุ่งขึ้นอย่างมีนัยสำคัญในเดือนมกราคม โดยรายได้แตะ 30,000 ล้านดอลลาร์ในเดือนเดียว เพิ่มขึ้นมากกว่า 300% และดันยอดสะสมตั้งแต่ต้นปีงบประมาณสู่ระดับ 124,000 ล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 304% เมื่อเทียบช่วงเดียวกันของปีก่อน

แรงหนุนดังกล่าวช่วยบรรเทาแรงกดดันด้านงบประมาณ โดยการขาดดุลในเดือนที่ 4 ของปีงบประมาณลดลงเหลือ 95,000 ล้านดอลลาร์ (-26%) ขณะที่ยอดขาดดุลสะสมลดลง 17% เหลือ 697,000 ล้านดอลลาร์ (หรือ 21% หากปรับตามปฏิทิน) ตัวเลขนี้สะท้อนว่า “ภาษีศุลกากร” กลายเป็นเครื่องมือสำคัญในการพยุงฐานะการคลัง ท่ามกลางหนี้สาธารณะของสหรัฐฯ ที่ยังอยู่ในระดับสูงเป็นประวัติการณ์

ภาษีทรัมป์: เครื่องมือการค้า สู่ตัวแปรเสถียรภาพการคลัง

มาตรการภาษีดังกล่าวเป็นส่วนหนึ่งของยุทธศาสตร์การค้าภายใต้การนำของ โดนัลด์ ทรัมป์ ซึ่งเริ่มบังคับใช้ตั้งแต่เดือนเมษายน 2025 ครอบคลุมการขึ้นภาษีสินค้านำเข้าหลายหมวด รวมถึงมาตรการภาษีตอบโต้รายประเทศ แม้ทำเนียบขาวจะผ่อนปรนสินค้าบางรายการผ่านการเจรจา แต่โครงสร้างหลักของมาตรการยังคงถูกใช้เป็นเครื่องมือกดดันทางการค้า

อย่างไรก็ตาม ประเด็นสำคัญที่ตลาดจับตาคือคำวินิจฉัยของ ศาลฎีกาแห่งสหรัฐอเมริกา ซึ่งกำลังพิจารณากรอบอำนาจในการจัดเก็บภาษี หลังรับฟังคำโต้แย้งตั้งแต่เดือนพฤศจิกายนที่ผ่านมา แม้ตลาดคาดว่าจะมีคำตัดสินภายในเดือนมกราคม แต่จนถึงขณะนี้ยังไม่มีคำวินิจฉัยออกมา

ความล่าช้านี้เพิ่มความไม่แน่นอนให้ตลาด เพราะหากศาลตัดสินไม่รับรองมาตรการภาษี รัฐบาลสหรัฐฯ อาจต้องคืนเงินภาษีที่จัดเก็บไปแล้ว กระทบรายได้ภาครัฐโดยตรง และอาจสร้างแรงสั่นสะเทือนต่อเสถียรภาพการคลังมากกว่าที่ตลาดประเมินไว้

ภาระดอกเบี้ยยังสูง แม้รายได้ภาษีเพิ่ม

แม้รายได้จากภาษีศุลกากรช่วย “อุดรอยรั่ว” ได้บางส่วน แต่ภาพรวมการคลังสหรัฐฯ ยังถูกกดดันจากภาระดอกเบี้ยของหนี้สาธารณะ ซึ่งล่าสุดอยู่ที่ 38.6 ล้านล้านดอลลาร์ โดยเฉพาะดอกเบี้ยสุทธิที่ยังอยู่ในระดับสูง เดือนเดียวแตะ 76,000 ล้านดอลลาร์ และยอดสะสมตั้งแต่ต้นปีงบประมาณอยู่ที่ 426,500 ล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้นจากปีก่อนอย่างมีนัยสำคัญ

สถานการณ์ดังกล่าวสะท้อนว่าต้นทุนการกู้ยืมยังเป็นภาระระยะยาว และทำให้พื้นที่ทางการคลังของสหรัฐฯ เปราะบาง แม้รายได้ภาษีจะเพิ่มขึ้นก็ตาม

ขณะเดียวกัน ภาษีศุลกากรยังส่งผ่านต้นทุนไปยังภาคธุรกิจและผู้บริโภคในประเทศ สร้างแรงกดดันด้านเงินเฟ้อ และอาจกระทบกำลังซื้อ–การลงทุน หากต้นทุนถูกส่งผ่านต่อเนื่อง ความเสี่ยง “เศรษฐกิจชะลอตัวแบบเงินเฟ้อสูง” (stagflation risk) อาจเพิ่มขึ้น ซึ่งเป็นเงื่อนไขที่ตลาดการเงินตอบสนองด้วยความระมัดระวัง

เงินเฟ้อ–ดอกเบี้ย–พันธบัตร ตัวแปรสำคัญ

ข้อมูลจาก Federal Reserve Bank of New York ระบุว่าเกือบ 90% ของภาระภาษีศุลกากรถูกแบกรับโดยธุรกิจและผู้บริโภคในสหรัฐฯ ไม่ใช่ผู้ส่งออกต่างชาติ ขณะที่ Congressional Budget Office ประเมินว่าธุรกิจดูดซับต้นทุนราว 30% ผ่านการลดกำไร ส่วนอีก 70% ถูกส่งผ่านไปยังผู้บริโภค

แรงกดดันด้านราคาที่สูงกว่าเป้าหมาย 2% ของธนาคารกลางสหรัฐฯ ทำให้ ธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) มีพื้นที่ในการผ่อนคลายนโยบายจำกัด แม้ในปีก่อนจะเคยลดดอกเบี้ยรวม 0.75% เพื่อพยุงตลาดแรงงานก็ตาม หากแรงกดดันเงินเฟ้อยืดเยื้อ การปรับลดดอกเบี้ยจะทำได้ยากขึ้น และส่งผลให้ตลาดพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ มีความผันผวนสูงขึ้น

อัตราผลตอบแทนพันธบัตร (Treasury yields) จึงกลายเป็นตัวแปรสำคัญ ทั้งในฐานะสัญญาณสะท้อนความเสี่ยงการคลัง และปัจจัยกำหนดทิศทางเงินทุนในตลาดโลก

ฮั่วเซ่งเฮง: ความเสี่ยงเชิงโครงสร้างยังหนุนทองคำ

ฮั่วเซ่งเฮงประเมินว่า ปัจจัยเสี่ยงกำลังกดดันตลาดพร้อมกัน 3 ด้าน ได้แก่

1. ความไม่แน่นอนทางกฎหมายของมาตรการภาษี

2. ความเสี่ยงทางการเมืองก่อนการเลือกตั้งกลางเทอม

3. แรงกดดันเงินเฟ้อและทิศทางดอกเบี้ย

หากศาลฎีกาฯ วินิจฉัยให้มาตรการภาษีไม่ชอบด้วยกฎหมาย ความผันผวนของดอลลาร์และพันธบัตรอาจหนุนแรงซื้อทองคำในฐานะสินทรัพย์ปลอดภัย ขณะที่อีกด้านหนึ่ง หากรายได้ภาษีช่วยพยุงฐานะการคลัง และ Fed สามารถลดดอกเบี้ยได้ สภาพคล่องที่เพิ่มขึ้นก็อาจเป็นแรงหนุนต่อราคาทองคำเช่นกัน

ในระยะสั้น ราคาทองคำอาจผันผวนตามข่าวคำตัดสินของศาลและทิศทางดอกเบี้ย แต่ในระยะกลางถึงยาว โครงสร้างความเสี่ยงที่เพิ่มขึ้นยังสนับสนุนมุมมองเชิงบวกต่อทองคำ เพราะเมื่อใดก็ตามที่ “นโยบาย” กลายเป็นความเสี่ยง สินทรัพย์ปลอดภัยอย่างทองคำมักถูกเลือกเป็นที่หลบภัยของนักลงทุน